【港股IPO】曹操出行申购情况及打新分析

　　来源：雪球App，作者： 每天打个新，（https://xueqiu.com/7111102454/339093666） 　　公司名称：曹操出行（02617.HK，以下简称“公司”） 　　保荐机构：广发、、农银 　　绿鞋：有（广发） 　　基石投资者：51.2% 　　募集期：6月17日-6月20日 　　上市日期：6月25日 　　主营业务：网约车出行 　　一、保荐机构 　　广发、、农银三家一起保荐，其中广发是真的稳，他们保荐的票子不多，一年就一两只，但都是精品，暗盘仅康利微跌1%。 　　农银还算凑合，2024年至今保荐4只只有一只破发，不过破了个大的（）。就不必说了。 　　不过还好，绿鞋是广发，基本上广发参与保荐的绿鞋都是他们，名单高度重合，成绩也不错。 　　打新指数：★★★★ 　　二、基石 　　本次6家基石，占51.2%，与其比例最相近的（基石51.23%）搞了套路回拨，看上去有玄学？比例给个区间来看，45%-55%基石的14只票子也只有健康之路套路回拨，看来这个基石比例不在套路回拨的热门区间。 　　几家基石质量不错，分别是未来资产证券、无极资本、奔驰、、亿纬亚洲、，这几家除了无极资本均为上市公司，且为独立第三方，就是不知道究竟是真的认可公司，还是冲着的面子来的。 　　打新指数：★★★ 　　三、孖展情况 　　截至6月17日下午6点，孖展2.2倍，总额4亿，认购情绪十分火热，居然足额了。厉害厉害。 　　打新指数：★★ 　　四、估值测评及基本面分析 　　公司干啥的应该不用多说，大家或多或少用高德地图打车时候都见过这家（伏笔，下文要考）。 　　公司近年来营收成长不错，2024年营收146.6亿，同比增长37.4%，在大幅增长后，公司的行业排名也来到了第二的位置，不过与第三名仅差0.1%，占5.4%，第一名的滴滴打车则以70.4%的市占率雄踞宝座。 　　高增长怎么来的？靠价格战来打的。我自己用的不多，但以前经常有朋友给我发曹操出行的链接，让我帮忙砍一刀（有类似经历的评论区扣1），砍完之后相比出租车打表价几乎可以便宜一半，【网约车限定版】是吧。 　　以利润换增长打价格战的策略，直接导致公司毛利低得可怜甚至为负，根据老版招股书，2021-22年，公司毛损率分别为-24.4%和-4.4%，直到2023年才有正的毛利率。 　　效果如何？你说他不行吧，他行业第二，你说他还可以吧，折腾这么多年依然难望滴滴项背。 　　毛利率好不容易正了，但公司依旧处于亏损状态，2022-24年经调整亏损分别为16.5亿、9.6亿、7.2亿，有一定的减亏成果，但边际递减。 　　就算我们不看边际递减这个事，公司近年来减亏效果显著，叠加2022-24年公司公司现金流开始净流入，是否说明公司在可见短期未来内，发展向好？ 　　难。给大家看一下损益表，公司光销售开支已然超过其毛利。说明什么？说明公司累死累活辛苦一整年在给高德打工呀（call back）。 　　不好意思，我不严谨，不是给高德打工，而是给高德地图、地图、地图、等众多聚合类平台一起打工。勤工俭学，一人身兼多职，是个努力的好同志。 　　这种情况未来是否会好转？不好意思，不会。这不是我说的哈，是公司自己说的，2024年聚合平台网约车订单占31%，预计2029年进一步增至53.9%。 　　除了销售费，管理费用也是公司开销一个大头。2024年公司行政开支占毛利的64%，2023年更加夸张，行政开支是毛利的两倍，在公司巨额亏损的前提下，光福利就发了10个亿。 　　为什么要当公司的股东，当公司的员工不香吗？ 　　再再再退一步，这些以后都降本增效到了一个合理水平，公司就能开始盈利了吗？ 　　还是很难。公司光财务费用（借款利息开支）就有3.3亿，2022-24年财务费用年化增长率高达16.9%。 　　巨额利息往往意味着巨额债务，没错，正是你想的那样，公司2024年长期借款15亿，短期借款57亿，一共71亿的巨额负债，导致其资产负债率高达277%，资不抵债，净资产-72亿。 　　那可比公司资产负债率如何？滴滴、Uber、、、嘀嗒2024年的资产负债率在19-86%之间，主流的上市出行公司，只有曹操资不抵债。 　　为啥曹操欠这么多钱？答案就在于其奇葩的商业模式。网约车平台一般采用轻资产模式，即使向司机提供车辆也大多为租赁车辆。 　　而曹操出行拥有全国最大的定制车队（3.4万辆），每年花大资金从大股东手里购买大量定制车，吉利常年稳居第一供应商，公司每年要给大股东吉利（84%）送近15亿，贡献不少营收利润，美其名曰定制车降低司机持有成本，并通过定制化服务提高客户体验。 　　首先我不评判会不会真的有人因为座位软一点，非要去叫曹操出行，而不去叫可能存在的，更快更便宜的其他平台车辆（尤其是在高德这种聚合类平台上），单从他们数据结果来说，2024年定制车占比64%，贡献GTV 25.1%。 　　您搁这搞笑呢？烧这么多钱搞重资产弄出个定制车噱头，结果6成半定制车就贡献25.1%的GTV？ 　　Freaking disaster, man. 　　当然也不是毫无意义，做为一个给母公司贡献利润的工具人还是比较称职的，这才是公司的使命（造福大股东，没毛病嗷）。 　　公司为啥选择现在上市？从现金流量表可以看出，公司此前每年都能搞来15亿的融资现金流，2024年突然流出7个亿，为啥？人家不借钱了呗，觉得公司风险越来越高了呗。 　　而公司的2024年年末账面现金只有1.6亿，根据其2024年7.2亿的亏损估算，能撑3个半月？不敢想象咱曹哥今年是怎么过来的。 　　至于公司228亿估值高不高？不想看，懒得看，没必要看。 　　（還是看看吧，跟相同PS，但是嘀嗒盈利，資產負債率32%） 　　也就是港股，要在俺们A股，一年为负ST，两年净资产为负直接给你干退市了，还上市，梦里上市吧。 　　打新指数：★ 　　结论： 　　其他的比如司机无证驾驶、Robotaxi一遍画大饼一遍降研发这些小问题我都懒得写了，不重要。 　　给广发和奔驰一个面子，两星。 　　打新指数：★★